LO SPREAD DEI TITOLI DI STATO NELL’AREA EURO: DETERMINANTI ECONOMICHE ED EFFETTI DI CONTAGIO
The determinants of Government yield spreads in the euro area Quaderni di Finanza, n. 71, ottobre 2012
Luca Giordano, Nadia Linciano, Paola Soccorso
CONSOB-Commissione Nazionale per le Società e la Borsa
www.consob.it
Gli autori si propongono di stimare le determinanti del differenziale dei rendimenti a dieci anni dei titoli di Stato dei paesi dell'area euro, rispetto al rendimento dei titoli di Stato tedeschi, nel periodo gennaio 2002-maggio 2012. L'obiettivo è quello di separare le determinanti legate ai fondamentali economici - derivanti dalla situazione macroeconomica e di finanza pubblica dei singoli paesi - da quelle legate a effetti di contagio.
I risultati mostrano che - a partire dalla crisi finanziaria del 2007-2008 - gli spread sono stati influenzati da una componente legata al contagio, il cui peso è risultato variabile nel tempo. In media, tale componente spiega circa un terzo della dinamica degli spread nel biennio 2009-2010 e circa il 10% a partire dal 2011.
Tuttavia, le evidenze a livello di singolo paese sono molto diverse fra paesi core e periferici.
I paesi core (escludendo la Germania che è il benchmark per la misurazione degli spread) risultano sostanzialmente immuni al contagio almeno fino al 2011; al peggiorare della crisi del debito sovrano essi sembrano, invece, aver beneficiato di un effetto fligh-to-quality in quanto ritenuti più sicuri dagli investitori.
Ad esempio, nel 2012, per la Francia lo spread risulta inferiore a quello implicito nei fondamentali per un valore compreso fra circa 50 e 90 punti base, a seconda delle diverse specificazioni del modello, mentre per l'Olanda lo "sconto" può arrivare fino a circa 60 punti base.
I paesi periferici - che a seguito dell'adesione all'Unione Monetaria Europea hanno beneficiato di un miglioramento nella percezione del loro rischio di credito - subiscono a partire dal 2009 una repentina revisione delle aspettative degli investitori, sperimentando livelli di spread significativamente superiori a quanto spiegato dai fondamentali.
In particolare, nel 2012, per molti di questi paesi il contributo del contagio risulta sostanzialmente comparabile a quello dei fondamentali nella determinazione del livello degli spread.
Ad esempio, il contagio si attesta su valori compresi fra circa 170 e 240 punti base sullo spread della Spagna, mentre nel caso dell'Italia - probabilmente a motivo del suo storicamente elevato debito pubblico - raggiunge valori compresi fra 150 e 180 punti base.