S. ALVARO, M. MAUGERI, G. STRAMPELLI
“Investitori istituzionali, governo societario e codici di stewardship. Problemi e prospettive” (19 gennaio 2019)
CONSOB – COMMISSIONE NAZIONALE PER LE SOCIETÀ E LA BORSA
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Governance


Un recente Quaderno Giuridico CONSOB si propone di analizzare il ruolo che i codici di autoregolamentazione (c.d. “codici di stewardship”) possono svolgere nel disciplinare le scelte di voto degli investitori istituzionali nelle assemblee delle società in cui hanno investito.

Il tema è di particolare attualità, considerato che la direttiva europea sui diritti degli azionisti  - partendo dal presupposto che il disinteresse dei soci nelle società quotate sia stato uno dei fattori all’origine della crisi finanziaria del 2007/2008, in quanto avrebbe favorito comportamenti speculativi dei manager -   assegna agli investitori istituzionali il compito di monitorare la condotta degli amministratori e di esercitare i propri diritti sociali (c.d. “engagement”), al fine di assicurare una crescita di valore delle azioni equilibrata e sostenibile nel lungo periodo.

Tale impostazione del legislatore europeo si confronta, tuttavia, con una serie di incertezze, che giustificano uno studio volto a tentare di comprendere quali siano gli spazi di intervento per l’autodisciplina in materia di “engagement” degli investitori istituzionali e dei gestori di attivi.

Dopo una breve ricostruzione storica sulle origini del fenomeno dell’attivismo azionario e un chiarimento del significato da attribuire al concetto di “engagement” (inteso come tecnica di confronto/dialogo con il management dell’emittente) e a quello di “stewardship” (inteso come insieme di iniziative con le quali i gestori di attivi proteggono il valore dell’investimento dei propri beneficial owners), il Quaderno affronta sia il problema della carenza di incentivi all’engagement (sottolineando il ruolo che i fondi c.d. “passivi” possono assumere nell’orientare la gestione dell’emittente a una prospettiva di lungo termine) sia il problema delle regole di fonte legislativa e regolamentare applicabili all’engagement degli investitori istituzionali, giungendo alla conclusione dell’inesistenza di limiti giuridici a un ampio dispiegarsi dell’engagement.

Nella parte conclusiva, il lavoro sottolinea la funzione “segnaletica” che l’adesione a un codice di stewardship è in grado di sviluppare sia nei confronti del mercato sia nei confronti della stessa società emittente in ordine alla serietà dell’impegno con il quale l’investitore intende coltivare una prospettiva di creazione sostenibile di valore nel lungo periodo.

In tale prospettiva, vengono analizzate, infine, talune soluzioni che potrebbero contribuire a rivalutare il ruolo dei codici di autodisciplina degli investitori istituzionali: dall’attribuzione di un rating alle modalità con le quali il codice è stato attuato dal singolo investitore, alla previsione di obblighi normativi di trasparenza in ordine a tali modalità, sino ad arrivare alla formulazione di una regola -  di fonte legale o giurisprudenziale -,   la quale consenta di valorizzare la puntuale e continuativa applicazione delle disposizioni autodisciplinari alla stregua di un indice rilevante di adeguatezza dei processi di investimento e degli assetti organizzativi dell’intermediario.

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